Sunday 12. July 2020
#135 - février 2011

 

Les Eurobonds entre solidarité et responsabilité


Selon les règles de la zone euro, chaque pays est responsable de ses dettes. La clause de « no bail-out » (non renflouement) du Traité de Maastricht exclut la prise en charge de la dette publique d’autres Etats membres. L’objectif de cette interdiction de solidarité budgétaire était d’éviter tout resquillage sous la forme d’une politique fiscale irresponsable.

 

Face à la crise de la dette, on a occulté la clause de non renflouement par un énorme plan de sauvetage pour les pays en crise. Cet évènement de mai 2010 a deux causes. Il y avait, tout d’abord, de fortes inquiétudes que la faillite de la Grèce ne contamine les pays les plus faibles de la zone euro, et plus encore, les banques européennes. La menace d’une nouvelle crise bancaire planait. Ensuite, ce soutien aux pays en crise est conforme à notre conviction profonde que l’Europe est solidaire.

Comme, outre la Grèce et l’Irlande, d’autres pays comme le Portugal pourraient demander un soutien pour surmonter leur crise financière, une expansion du fonds de sauvetage est prévue dans les mois à venir. En ce qui concerne ce soutien massif aux pays en crise, nous sommes en droit de nous demander comment le resquillage par le biais d’une politique fiscale irresponsable peut être évité à l’avenir.

 

L’une des possibilités serait de compléter la règlementation existante du Pacte de stabilité et de croissance par des règles plus strictes et de compenser ainsi l’éviction de la clause de non renflouement. C’est l’approche actuelle de la France et de l’Allemagne. Cependant, il serait plutôt hardi de s’en remettre uniquement à des règles plus strictes. En effet, les règles existantes en matière de fiscalité ont pu être ignorées par la Grèce pendant des années.

 

Il reste alors la deuxième solution qui consiste en une meilleure discipline fiscale grâce aux signaux du marché. Tel est l'objectif du projet des euro-obligations (Eurobonds), présenté par Giulio Tremonti et Jean-Claude Juncker sur la base d'une proposition de Jacques Delpla et moi-même. Notre proposition prévoit de diviser la dette souveraine des pays de la zone euro en deux tranches, l'une junior et l'autre senior. Cette proposition diminuerait la charge des intérêts sur la dette souveraine de la zone euro, tout en encourageant chaque pays à adopter une politique budgétaire responsable.

 

La tranche senior correspond aux pays membres dont la dette ne dépasse pas 60% du PIB. Ces pays mutualiseraient leur dette et émettraient conjointement des garanties sous la forme de Blue Bonds (obligations bleues). Ces obligations seraient des valeurs d’état extrêmement sûres et comparables aux liquidités, à l’instar des bons du trésor américain, actuellement leaders mondiaux. Cela faciliterait la montée de l'euro comme devise constitutive de réserves et permettrait aux Blue Bonds d’avoir un taux d’intérêt avantageux.

 

Les Etats dont la dette est supérieure à 60% du PIB émettraient des obligations juniors appelées Red Bonds (obligation rouges) sous leur propre responsabilité individuelle. La fonction de ces Red Bonds est comparable à la franchise des assurances automobiles. Sans franchise, l’Eurobond pourraient effectivement conduire à un comportement fiscal irraisonné dans la zone euro, comme le craignent à raison ses détracteurs. Avec les Red bonds comme franchise, les dettes supplémentaires au-delà de la limite des 60% vont coûter significativement plus cher, ce qui incitera davantage à la stabilité fiscale.

 

En outre, ces Red Bonds sont assortis d’une sorte de point de rupture en cas de crise, tout en minimisant les risques systémiques en cas d’insolvabilité sur les Red bonds. Il faudrait, en particulier, que les Red Bonds restent en dehors du système bancaire. Pour atteindre cet objectif, il faudrait que la BCE refuse d’accepter les Red Bonds comme garantie. Il serait aussi nécessaire que la réglementation bancaire exige des niveaux de charges de capital élevés pour les Red Bonds. Ces derniers deviendraient de ce fait inintéressants pour les banques.

 

Avec de telles précautions, l'insolvabilité ordonnée sur les Red Bonds serait possible. Par conséquent, l'intérêt sur les Red Bonds seraient sensibles à une politique budgétaire qui violerait l'exigence de durabilité. Cette discipline supplémentaire par le marché pourrait conduire à une meilleure crédibilité du pacte de stabilité et de croissance après la crise de l’euro.

 

Jakob von Weizsäcker

Chef du Département politique du Ministère de l'Economie de Thuringe

Allemagne


Référence : Jacques Delpla et Jakob von Weizsäcker (2010), The Blue Bond Proposal, Bruegel Policy Brief

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